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最新消息：徐高：降息并非必須貨幣寬松重點(diǎn)在擴(kuò)信用｜首席對(duì)策

2022-11-13 16:09:39 來源：第一財(cái)經(jīng)

記者：梁相宜

(資料圖)

攝像：趙力侯天一

美國10月通脹數(shù)據(jù)出爐，CPI、核心CPI均大幅低于市場(chǎng)預(yù)期。受此影響，包括美國三大股指、歐洲、東南亞股市接連出現(xiàn)大漲。市場(chǎng)對(duì)美國10月CPI數(shù)據(jù)反應(yīng)如此之大的主要原因是美國持續(xù)“爆表”的通脹率似乎出現(xiàn)了降溫跡象。市場(chǎng)據(jù)此預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)的加息風(fēng)暴或?qū)⑼Ｐ?，美?lián)儲(chǔ)12月加息50個(gè)基點(diǎn)的概率遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出75個(gè)基點(diǎn)。在數(shù)據(jù)公布后，離岸人民幣兌美元短線拉升400點(diǎn)，在岸人民幣兌美元短線拉升300點(diǎn)。不過，市場(chǎng)狂歡過后，是否可以以一次數(shù)據(jù)判斷美國國內(nèi)貨幣政策的精準(zhǔn)走向？并由此推斷金融市場(chǎng)未來的走勢(shì)？恐怕還為時(shí)尚早。

匯市頻繁震蕩，反映全球經(jīng)濟(jì)怎樣的格局？10月美國通脹數(shù)據(jù)下行，是否意味著通脹已經(jīng)被有效控制？美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策接下來走向如何？美元指數(shù)已經(jīng)見頂？人民幣對(duì)美元匯率走勢(shì)如何？中美通脹周期截然不同，帶來的最大不確定性是什么？國內(nèi)貨幣政策關(guān)注的主要矛盾是什么？第一財(cái)經(jīng)《首席對(duì)策》專訪中銀國際證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家徐高。

徐高的主要觀點(diǎn)：

美聯(lián)儲(chǔ)加息是全球匯市震蕩源頭

人民幣匯率指數(shù)處于30年最高的強(qiáng)貨幣水平

美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)向市場(chǎng)傳遞控制通脹信號(hào)

人民幣溫和貶值對(duì)國內(nèi)金融市場(chǎng)沖擊不大

匯率可能是當(dāng)前央行是否降息的緊約束

降息并非必須貨幣寬松重點(diǎn)應(yīng)放在傳導(dǎo)環(huán)節(jié)

民間外匯資產(chǎn)負(fù)債狀況明顯改善人民幣韌性增強(qiáng)

匯率穩(wěn)定根本上有賴于經(jīng)濟(jì)基本面穩(wěn)定

美各類金融資產(chǎn)價(jià)格已明顯偏離基本面

目前炒匯風(fēng)險(xiǎn)較大應(yīng)更關(guān)注國內(nèi)低估值股票投資機(jī)會(huì)

美聯(lián)儲(chǔ)加息是全球匯市震蕩源頭 ?

第一財(cái)經(jīng)：我們看到現(xiàn)在全球的匯市都是出現(xiàn)了一個(gè)頻繁的震蕩，人民幣兌美元急速貶值，英鎊、日元等貨幣貶值就更多了，怎么來看這個(gè)現(xiàn)象，反映了現(xiàn)在全球經(jīng)濟(jì)什么樣的格局？

徐高：我想現(xiàn)在全球匯市震蕩的源頭，應(yīng)該還是在美元。美聯(lián)儲(chǔ)大幅度的加息，然后再縮表，貨幣收緊的這種力度，應(yīng)該說是幾十年來沒有看到過的。這么強(qiáng)的這種貨幣的緊縮導(dǎo)致美國國內(nèi)從包括國債在內(nèi)，各類資產(chǎn)收益率上得非?？?，利率上得非常高。那么這樣的話當(dāng)然資金就要從全球向美國去流動(dòng)，就導(dǎo)致全球各種貨幣相對(duì)美元都是有比較明顯的貶值。

當(dāng)然人民幣對(duì)美元也有貶值，但其實(shí)我們要看到就是人民幣雖然對(duì)美元貶值，但其實(shí)人民幣對(duì)美元貶值的幅度還是有限的，所以人民幣其實(shí)對(duì)其他貨幣還是挺強(qiáng)的。所以在美元走強(qiáng)的過程，人民幣其實(shí)也不算弱，但是確實(shí)全球各個(gè)貨幣包括人民幣兌美元都還是在貶值。我想往后看，因?yàn)槊绹泿啪o縮的目的也很明確，要控制它國內(nèi)通脹，而美國國內(nèi)通脹應(yīng)該說到目前為止也沒有辦法說已經(jīng)得到控制，所以說貨幣的緊縮還會(huì)持續(xù)一段時(shí)間。

人民幣匯率指數(shù)處于30年最高的強(qiáng)貨幣水平

第一財(cái)經(jīng)：您的最新研報(bào)認(rèn)為，雖然美元指數(shù)很高，是強(qiáng)美元，但是同時(shí)人民幣也是一個(gè)強(qiáng)貨幣的態(tài)。

徐高：如果看人民幣對(duì)一籃子貨幣的加權(quán)平均匯率、有效匯率的話，那么現(xiàn)在人民幣的匯率指數(shù)應(yīng)該處在30年來的最高的水平。當(dāng)然美元現(xiàn)在大概也處在15年的最高水平，所以其實(shí)單看人民幣和單看美元這兩個(gè)貨幣都很強(qiáng)，但確實(shí)美元走得比人民幣更強(qiáng)，所以近期我們看到人民幣兌美元是貶值的，但貶值的幅度還是有限的。

美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)向市場(chǎng)傳遞控制通脹信號(hào)

第一財(cái)經(jīng)：全球匯率出現(xiàn)震蕩，最直觀的一個(gè)原因就是美聯(lián)儲(chǔ)的大幅度加息。上周鮑威爾表示加息終端利率可能比9月份的預(yù)期還要高，接下來這幾天我們看到美聯(lián)儲(chǔ)其他官員也表示終端利率可能會(huì)上到5%，而且最近很多機(jī)構(gòu)都認(rèn)為2023年可能美國還是不會(huì)出現(xiàn)降息，您怎么看今年第四季度，包括明年整體的一個(gè)美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策的走向？

徐高：我想首先美聯(lián)儲(chǔ)貨幣緊縮的目的還是要控制通脹，所以通脹應(yīng)該是貨幣政策，美國貨幣政策會(huì)怎么走，會(huì)不會(huì)調(diào)整的一個(gè)最重要的看點(diǎn)。那么從現(xiàn)在的數(shù)據(jù)來看的話，應(yīng)該說美國通脹我覺得還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能說已經(jīng)被控制住了，通脹壓力仍然比較明顯。所以從這個(gè)角度來說，我想美聯(lián)儲(chǔ)貨幣的緊縮還會(huì)持續(xù)。

另一方面我想前期，就是大概可能在半個(gè)月、一個(gè)月前市場(chǎng)上又有一些聲音在探討，說美元美聯(lián)儲(chǔ)何時(shí)重回寬松。因?yàn)榇蠹铱紤]到現(xiàn)在加息這么猛，美國經(jīng)濟(jì)肯定是要走向衰退的。我想這種預(yù)期當(dāng)然有它的道理，但是恐怕不是美聯(lián)儲(chǔ)想看到的，美聯(lián)儲(chǔ)還是希望向市場(chǎng)傳遞一個(gè)信號(hào)，就是現(xiàn)在仍然是通脹是主要矛盾，所以繼續(xù)會(huì)采取比較緊縮的政策來控制通脹，我覺得他近期這種密集表態(tài)，其實(shí)也是在向市場(chǎng)傳達(dá)信息，來調(diào)整市場(chǎng)的預(yù)期。

我覺得肯定是叫數(shù)據(jù)依存的，要看尤其看通脹數(shù)據(jù)的走勢(shì)。那么至少從現(xiàn)在的數(shù)據(jù)來看，我覺得恐怕現(xiàn)在這次加息，就是最近75基點(diǎn)肯定不是最后一次。我想今年年底到明年可能還會(huì)有兩三次加息，然后到明年上半年我覺得再來看通脹的走勢(shì)，再來研判說貨幣緊縮態(tài)勢(shì)是不是會(huì)延續(xù)2023年全年。

人民幣溫和貶值對(duì)國內(nèi)金融市場(chǎng)沖擊不大

第一財(cái)經(jīng)：人民幣長(zhǎng)時(shí)間的承壓，可能會(huì)造成一些什么樣的影響？

徐高：我覺得其實(shí)對(duì)我們國家來講，人民幣匯率帶來的這種影響，對(duì)經(jīng)濟(jì)帶來影響其實(shí)相對(duì)沒有那么大。人民幣的這種溫和貶值，應(yīng)該說對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)來講有利有弊，我覺得可能如果從正面來講的話，匯率的下降實(shí)際上有利于中國出口的這種穩(wěn)定，因?yàn)楝F(xiàn)在出口其實(shí)也面臨下行壓力。所以我覺得從目前來看，人民幣匯率對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)，對(duì)國內(nèi)金融市場(chǎng)的沖擊不算太大。

第一財(cái)經(jīng)：中美兩國通脹周期不同所帶來的這種沖擊，您認(rèn)為最大的一個(gè)不確定性是什么？

徐高：我想通脹的差距其實(shí)反映的就是供需矛盾，中國和美國是截然不同的。美國因?yàn)橥浉咝枰ㄟ^貨幣緊縮來抑制通脹，國內(nèi)是通縮壓力比較明顯，所以貨幣政策要保持寬松。

過去長(zhǎng)時(shí)間美國的利率是低于中國利率的，但是在最近這半年，美國利率是顯著高于中國利率的，那么這種利差的變化實(shí)際上導(dǎo)致的就是資本的流動(dòng)以及隨之而來的人民幣的匯率。

所以從這個(gè)角度來說，我想可能通脹的這種差距最終最主要的壓力應(yīng)該體現(xiàn)在人民幣匯率上。盡管現(xiàn)在人民幣匯率應(yīng)該說是整體受控的，但是在這種背景下，中外利差那么大的背景下，我想人民幣面臨這種貶值的風(fēng)險(xiǎn)，我想一定也是央行它必須要關(guān)注的。

匯率可能是當(dāng)前央行是否降息的緊約束

第一財(cái)經(jīng)：國內(nèi)的貨幣政策，您剛才提到了利差的原因，這可能是對(duì)于我們未來實(shí)施貨幣政策有一定的掣肘，但同時(shí)我們國內(nèi)的CPI確實(shí)是現(xiàn)在增長(zhǎng)比較緩慢，是釋放了一定的貨幣政策可以去實(shí)施的空間的，所以這一內(nèi)一外兩方面，貨幣政策的實(shí)施有一個(gè)什么樣的平衡方法？

徐高：確實(shí)中美的這種周期的差異太大。所以這個(gè)時(shí)候其實(shí)我覺得相比國內(nèi)來講，外面的匯率的因素可能是央行在考慮是不是現(xiàn)在降息的時(shí)候，可能更加緊的一個(gè)約束。而且從國內(nèi)情況來講，我覺得其實(shí)現(xiàn)在國內(nèi)也不宜通過降息的方式來穩(wěn)增長(zhǎng)。

因?yàn)槲覀兤鋵?shí)看到就是說現(xiàn)在國內(nèi)貨幣政策其實(shí)在貨幣市場(chǎng)，在金融市場(chǎng)流動(dòng)性非常充裕了，甚至可以講說流動(dòng)性是泛濫的。但是從貨幣市場(chǎng)，從金融市場(chǎng)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的廣義貨幣的這種傳導(dǎo)、派生是非常阻塞的，社融一直到九月份增長(zhǎng)是非常緩慢的。所以現(xiàn)在國內(nèi)其實(shí)我覺得需要的不是降息，國內(nèi)需要的是要刺激社融、刺激信貸、刺激債券的發(fā)行，通過這樣的方式把金融市場(chǎng)的流動(dòng)性導(dǎo)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

所以我覺得其實(shí)降息從國內(nèi)角度來講，也不是必須的，或者是必要的。就是現(xiàn)在貨幣寬松的這個(gè)重點(diǎn)，我覺得應(yīng)該放在從金融市場(chǎng)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)這個(gè)環(huán)節(jié)，核心是要刺激社融，就是擴(kuò)信用，我覺得這個(gè)是現(xiàn)在的關(guān)鍵。

民間外匯資產(chǎn)負(fù)債狀況明顯改善人民幣韌性增強(qiáng)

第一財(cái)經(jīng)：我們?cè)賮砜凑w國內(nèi)的關(guān)于穩(wěn)匯率的政策，從政策和基本面來看，我們還需要做些什么？

徐高：其實(shí)我覺得過去這一大半年，應(yīng)該說我們國內(nèi)穩(wěn)匯率工作還是做得相當(dāng)不錯(cuò)的。就在美元大幅升值，全球貨幣都相對(duì)美元大幅貶值的時(shí)候，我們?nèi)嗣駧艆R率還算是穩(wěn)健的。我想這個(gè)背后很重要的原因是因?yàn)槲覀儑鴥?nèi)民間的外匯的資產(chǎn)負(fù)債狀況相比前些年是有明顯改善的。

一方面2015年811匯改之后，在2015年之前，其實(shí)我們國內(nèi)居民和企業(yè)的外匯的負(fù)債是比較多的。因?yàn)楫?dāng)時(shí)人民幣單邊升值，大家有動(dòng)力去增加外匯負(fù)債，但是后來2015年匯改之后，人民幣進(jìn)入這種雙向波動(dòng)局面，所以我們外債，就是民間的外債的累積明顯就受到了控制。

然后新冠疫情爆發(fā)之后，因?yàn)槲覀兂隹诓诲e(cuò)，所以由出口帶來這種外匯流入，又使得民間的外匯資產(chǎn)負(fù)債狀況變得更加良好。所以我想這個(gè)是我們?nèi)嗣駧庞许g性的很重要的原因。所以我們看到央行近期在人民幣現(xiàn)貨市場(chǎng)上通過中間價(jià)，實(shí)際上也在釋放出要穩(wěn)人民幣匯率的信號(hào)。所以我們想往后看，人民幣可能貶值壓力仍然是會(huì)存在，但是還是一個(gè)比較溫和的貶值，溫和受控的貶值。

匯率穩(wěn)定根本上有賴于經(jīng)濟(jì)基本面穩(wěn)定

第一財(cái)經(jīng)：我們能從現(xiàn)在這一輪海外經(jīng)濟(jì)體他們對(duì)于穩(wěn)匯率的政策能有什么樣的經(jīng)驗(yàn)或教訓(xùn)？

徐高：匯率的穩(wěn)定還是有賴于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。我想?yún)R市更多反映，比如人民幣會(huì)反映出大家對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的這種信心。那么其實(shí)要穩(wěn)住匯率最根本的辦法還是要把中國經(jīng)濟(jì)給它穩(wěn)住。只要把經(jīng)濟(jì)穩(wěn)住了，我覺得其實(shí)匯率也不會(huì)有太大的問題。

美各類金融資產(chǎn)價(jià)格已明顯偏離基本面

第一財(cái)經(jīng)：我們看到匯率的波動(dòng)可能接下來還會(huì)維持一段時(shí)間，在這種基礎(chǔ)上，國內(nèi)的投資者我們的資產(chǎn)配置會(huì)需要有些什么樣的調(diào)整嗎？

徐高：我覺得首先人民幣匯率在我前面講的，其實(shí)它對(duì)國內(nèi)金融市場(chǎng)的沖擊是不大的，而且美元現(xiàn)在確實(shí)處在一個(gè)比較高的水平，但是很明顯的是現(xiàn)在美國這種貨幣緊縮，它導(dǎo)致美國的各類資金融資產(chǎn)價(jià)格已經(jīng)明顯偏離了它的基本面。你如果比如看一年、兩年，我覺得現(xiàn)在局面是不可維持的。也就意味著現(xiàn)在美元它的匯率應(yīng)該可能已經(jīng)超過已經(jīng)高于它長(zhǎng)期的這種均衡的水平了，所以未來我想美元可能還會(huì)走弱的，但是在走弱的這之前可能還有進(jìn)一步上升的空間。

所以這個(gè)時(shí)候我覺得如果我們要去國外投資，就比如美國這邊美元漲了很多，然后就要去換匯，我覺得恐怕風(fēng)險(xiǎn)還是比較大的，因?yàn)閰R率市場(chǎng)波動(dòng)比較大。所以我覺得在這個(gè)時(shí)候其實(shí)國內(nèi)相對(duì)來說，因?yàn)榍捌诮?jīng)濟(jì)下行壓力比較大，所以股票市場(chǎng)的這種估值也被壓得比較低，那么接下來我想很多經(jīng)濟(jì)工作可能會(huì)有更多積極的信號(hào)出來，我覺得這個(gè)時(shí)候不妨關(guān)注一下比較低估值的這種股票帶來這種投資機(jī)會(huì)。

第一財(cái)經(jīng)：所以你認(rèn)為美元接下來還有一定的上升空間？因?yàn)楝F(xiàn)在很多機(jī)構(gòu)認(rèn)為它基本上已經(jīng)到了一個(gè)最高估的位置了。

徐高：我覺得這種可能性是存在的。所以短期我覺得不好講說什么時(shí)點(diǎn)美元就已經(jīng)見頂了，但是從更長(zhǎng)期來看，比如看未來的一年、兩年、三年，我覺得現(xiàn)在美元應(yīng)該肯定是超過它長(zhǎng)期的這種均衡水平。

標(biāo)簽：貨幣寬松貨幣政策首席對(duì)策